Cahier recherche@hec - n°1 - (Page V)

Capital investissement: mythes et réalité Contrairement à une idée largement répandue, la performance d’un fond de capital investissement s’avère en moyenne inférieure à celle des marchés boursiers. Telle est la conclusion d’une étude menée auprès de 1 328 fonds par Oliver Gottschalg et Ludovic Phalippou. Retour sur un mythe qui a pourtant la vie dure ! Depuis plusieurs années, le capital investissement a la réputation d’offrir un rendement particulièrement attractif et les investisseurs qui font le choix d’allouer une part de leur capital à cette catégorie d’actifs sont de plus en plus nombreux. À titre d’exemple, selon le Rapport 2006 sur l’activité du capital investissement en France1, entre 1997 et 2006 le capital investissement français aurait connu une croissance moyenne annuelle de 26 %. Pourtant, en étudiant de manière empirique la performance de 1 328 de ces fonds, Oliver Gottschalg et Ludovic Phalippou s’aperçoivent que cette bonne performance n’a rien d’évident et pourrait même s’avérer inférieure à celle des marchés boursiers. Explication du Professeur Gottschalg… Réalisé d’après un entretien avec Oliver Gottschalg et sur la base de son article co-signé avec Ludovic Phalippou, « The Performance of Private Equity Funds » (Working Paper of the INSEAD-Wharton Alliance, avril 2007). POURQUOI LA PERFORMANCE DES FONDS DE CAPITAL INVESTISSEMENT EST-ELLE SURESTIMÉE ? M Le niveau de rendement attractif que laisse espérer la presse financière concernant les valeurs du private equity est en grande partie imputable aux indices que publie Thomson Venture Economics, référence en la matière. Pourtant, la méthodologie utilisée pour évaluer la performance de ces valeurs semble surestimer la performance de ces fonds. D’une part car la méthode d’évaluation consistant à agréger les taux de rendement interne (TRI) de fonds multiples ne tient pas compte du fait que les fonds ont des durées de vie variables2 ; les fonds à longue durée de vie ont donc un poids supérieur QUEL EST LE VÉRITABLE NIVEAU DE PERFORMANCE DE CES FONDS ? En utilisant la méthode traditionnelle, la performance moyenne des fonds de l’échantillon atteint un TRI annuel de 15,2 %. Ce niveau de performance très attractif ne reflète cependant que peu la réalité du véritable retour sur investissement. Le premier ajustement a consisté à utiliser une méthode d’évaluation plus adéquate grâce à l’indice de rentabilité (valeur actuelle des cash flow perçus par les investisseurs divisés par la valeur actuelle du capital versé par les investisseurs). aux autres. D’autre part, car les caractéristiques de la base de données utilisée pour réaliser les statistiques posent problème : premièrement, la performance des fonds est gonflée par les valeurs résiduelles (investissements non réalisés conservés en portefeuille) qui, bien que traitées comme cash flow final dans les calculs de performance, s’avèrent en réalité des investissements « morts vivants ». Deuxièmement, les standards utilisés pour la publication des statistiques de Thomson Venture Economics sur-représentent les valeurs les plus performantes. Nous avons en effet constaté que les échantillons choisis pour fonder les benchmarks de l’industrie incluaient des valeurs à performance supérieure à la moyenne. Les résultats donnés par la méthode traditionnelle d’évaluation de la performance des fonds de capital investissement doivent donc être relativisés. BIOGRAPHIE Oliver Gottschalg est ingénieur de l’Université de Karlsruhe (Allemagne), titulaire d’un MBA de la Georgia State University (États-Unis) et d’un PhD de l’INSEAD (France). Ses recherches portent sur la logique stratégique et les déterminants de la performance des investissements en private equity. Il s’intéresse également aux effets de la motivation des employés sur la performance des entreprises. Chercheur associé à l’INSEAD et professeur au Groupe HEC, il enseigne la stratégie d’entreprise et propose un électif sur les LBO (Leveraged Buy Out). Il présente de manière régulière les résultats de ses recherches dans des conférences académiques ainsi que dans des séminaires professionnels organisés par le secteur du capital risque. Il conseille également plusieurs des principaux acteurs de ce secteur. février-mars 2008 • recherche@hec V http://www.hec.fr/hec/fr/professeurs_recherche/p_liste/p_fiche.php?num=132

Table des matières de la publication Cahier recherche@hec - n°1

Couverture
« La recherche en gestion sert-elle à quelque chose ? »
« Harry Pottermarketing »
« Capital investissement : mythes et réalité »
« L’entreprise mobile »

Cahier recherche@hec - n°1